Hace casi dos años, de cada 100 pesos que las familias argentinas debían en los bancos, 2,5 estaban sin pagar. El último dato oficial, de abril, es 12,1.
Grupo Galicia, dueño del mayor banco privado del país, gana 66% menos que hace un año, justo cuando la Argentina consigue el riesgo país más bajo desde 2018. Adentro de ese 66% hay dos cosas que conviene separar: un ajuste contable por inflación, que se achica solo a medida que la inflación baja, y la plata que el banco tuvo que guardar porque no le pagaron, que no se achica sola.
La segunda es la que sigue abierta. El próximo informe del Banco Central trae el dato de mayo, y está previsto para este viernes. Esto es para saber qué mirar cuando salga.
El país mejoró. La acción, poco.
La macro argentina viene de un semestre que hace años no tenía. La inflación de junio fue 1,9% mensual, la primera lectura por debajo del 2% desde agosto de 2025, con una serie que venía de 2,6% en abril y 2,1% en mayo. El riesgo país cerró en 408 puntos básicos el 14 de julio, después de tocar 405 el día 7: el nivel más bajo desde abril de 2018. Bajó 29,4% en lo que va del año y comprimió más de 80 puntos básicos en el último mes.
Con ese viento, un banco argentino tendría que haber volado. Galicia subió 3,7% en dólares en doce meses, con corte al 19 de junio.
El comparable más directo es el ETF de acciones argentinas (ARGT), que subió alrededor de 8,8% con corte al 2 de julio. El de acciones latinoamericanas (ILF) subió casi 33%.
Dos advertencias sobre esa comparación, porque de acá sale la tesis de toda la pieza: las tres cifras tienen fechas de corte distintas, y en un mercado que se movió fuerte en esas semanas eso importa. Y hay una cifra que circula del Merval medido en dólares, en el orden del 30% a doce meses, que no logramos reconciliar con el 8,8% de ARGT. Los dos miden casi lo mismo y difieren en más de veinte puntos. Hasta cerrar esa diferencia con una fuente única y fechada, la comparación que usamos es la de ARGT.
El ADR cerró hoy en 50,93 dólares, con una suba de 1,96%. Para llegar al techo del último año, en 62,67, tendría que subir 23%. Para volver al máximo histórico, 44,6%. Un detalle del día que conviene no leer de más: subió casi 2% con el 54% del volumen promedio. Es una suba sin volumen que la acompañe, no una entrada masiva.
La ganancia que leés no es la ganancia
En el primer trimestre, el grupo ganó 66.488 millones de pesos. Un 66% menos que el mismo trimestre del año anterior. Suena a que el negocio se rompió.
Los balances argentinos se ajustan por inflación. Existe una norma contable, la NIC 29, que obliga a corregir todas las cifras para que se puedan comparar entre períodos con precios distintos. Uno de los renglones que aparece por esa corrección se llama resultado por posición monetaria, y mide lo que el banco pierde por tener pesos mientras los pesos valen menos.
En el primer trimestre ese renglón fue de 528.477 millones de pesos negativos para el grupo, y 407.909 millones negativos para el banco solo. Es casi ocho veces la ganancia final del trimestre. No es plata que el banco gastó ni negocio que hizo mal: es la corrección contable de tener pesos en un país con inflación.
El más grande de los tres no es el ajuste contable. Es la plata que el banco tuvo que guardar porque no le pagaron.
Esa distinción es toda la pieza. El ajuste por inflación es contable y se da vuelta solo: cuando la inflación baja, esa pérdida se achica. El cargo por incobrabilidad es plata real contra un problema que sigue abierto, y depende de que la gente vuelva a pagar.
En el renglón contable hay algo más. El banco también tiene una parte grande de su cartera atada a la inflación: bonos y préstamos que ajustan por el índice CER. Al 31 de marzo tenía 2.250.428 millones de pesos en préstamos UVA al sector privado, y varios billones más en títulos públicos que ajustan por CER. Cuando la inflación baja, esos activos rinden menos. Desfavorable.
Las dos cosas pasan al mismo tiempo, y no llegan juntas. El director financiero del grupo lo dijo en la llamada del 14 de mayo: el atraso en el reacomodamiento de esos bonos afectó el trimestre, y espera mejora a medida que la inflación baje.
La desinflación le pega al banco antes de beneficiarlo.
Ese desfasaje es temporal por definición. Cuánto dura es lo que nadie puede afirmar hoy: el grupo no publicó una cuantificación del efecto neto, y los analistas tampoco la hicieron con precisión.
Y el negocio de prestar, por su lado, mejoró su margen. El margen financiero mide cuánto le queda al banco por intereses sobre cada 100 pesos de activos que le rinden. No es la resta entre la tasa que cobra y la que paga: es esa diferencia aplicada sobre toda la cartera, con su mezcla de plazos, monedas y volúmenes. En el banco subió a 16,7%, contra 15,5% el trimestre anterior. En el grupo, a 17,8% contra 16,4%.
Los promedios de tasa publicados no alcanzan para explicar esa mejora. La tasa promedio que el banco cobra por prestar bajó a 28,9% anual, 260 puntos básicos menos que el trimestre anterior. Lo que paga por fondearse bajó a 11,7%, 267 puntos básicos menos. La diferencia entre las dos caídas es de 7 puntos básicos, y el margen del banco mejoró 120. El grupo informa además una caída del costo de fondeo en pesos de 536 puntos básicos, que convive con el promedio total sin que el informe reconcilie las dos cifras.
De dónde sale el resto de la mejora (mezcla de cartera, volumen, el componente en pesos frente al de dólares) no está desagregado en lo publicado. Lo que sí queda firme: el negocio de prestar mejoró su margen. El resultado final empeoró.
La mora, no el ROE
Si el margen mejoró, la diferencia está en el otro lado del mostrador: la gente no está pagando.
Los números del sistema, no de un banco en particular, publicados por el Banco Central el 19 de junio con datos de abril:
El 12,1% de las familias viene de 2,5% en octubre de 2024: se multiplicó por casi cinco en dieciocho meses. El Informe sobre Bancos del 19 de junio lo registra como nuevo máximo de la serie, y la consultora 1816 lo describe como algo sin antecedentes desde la salida de la Convertibilidad. Conviene tomar esa comparación con cuidado: la serie oficial homogénea es sólida desde 2016 y 2017, así que el paralelo con 2001 y 2002 es cualitativo, no una serie continua de veinte años.
En Galicia eso se ve directo. El cargo por incobrabilidad del banco fue de 554.855 millones de pesos en el trimestre, y de 892.130 millones en el grupo. La mora del banco solo pasó de 6,9% a 7,7%; la del grupo, de 8,2% a 9,6%. La cobertura del grupo (cuánta plata tiene guardada por cada peso en mora) bajó de 100,1% a 93,4%, y la del banco de 97,4% a 91,4%.
Al mismo tiempo, los depósitos del banco cayeron 15% en el trimestre medidos en moneda constante, o sea en términos reales. No sabemos si es un movimiento propio o algo que le está pasando a todo el sistema durante la desinflación: para saberlo hace falta el dato del conjunto de los bancos, que no está en lo que verificamos. Queda como dato, no como diagnóstico.
El dato de mayo sale en el próximo Informe sobre Bancos, previsto para el viernes 24. La vara es el 12,1% de abril, que es el último número oficial. La consultora 1816 estima 12,7%, pero un pronóstico no puede ser la vara. Tomemos un dato de 12,5%: contra el pronóstico es una mejora, contra el dato de abril es un empeoramiento. La misma cifra se lee como buena o como mala noticia según contra qué se la mida, y una de las dos varas es un número que puso otro. Contra el 12,1%, cualquier resultado contesta la misma pregunta: la mora de las familias sube o no sube.
Naranja X
Dentro del grupo hay un negocio que concentra casi todo el daño. Naranja X es el brazo de consumo, el que le presta a gente que muchas veces no tiene relación con un banco. Su mora al 31 de marzo era 16,9%. Tres meses antes era 13,2%. Un año antes, 6,6%.
En el trimestre perdió 18.638 millones de pesos, con un retorno sobre el capital de 6,9% negativo.
Cuatro negocios ponen, uno saca.
Dos preguntas que no tienen respuesta pública. La primera: si el 16,9% es el techo o una parada. El grupo no dio una proyección de mora para Naranja X, y sin el dato del segundo trimestre no hay forma de saberlo desde afuera. La segunda: cuánto pesa Naranja X dentro del grupo. Sabemos lo que pierde y sabemos su mora, pero no qué porcentaje de la cartera ni del capital del grupo representa. Sin eso, no se puede decir si es una molestia o una amenaza.
Cinco números, en orden
El mapa, sin flecha
El mercado paga hoy entre 1,1 y 1,4 veces el valor de libros de Galicia, con un retorno sobre capital de 3,2%. Para comparar, con la advertencia de base del punto 4: Itaú, en Brasil, rinde cerca de 22,9% y cotiza entre 2,2 y 2,6 veces libros. Credicorp, en Perú, 21,1% y unas 2,18 veces. Banco de Chile, alrededor de 22,5%.
Y dentro de la Argentina, con datos del último trimestre reportado, salvo donde se indica:
| ROE | Mora | Cobertura | P/libros | |
|---|---|---|---|---|
| Grupo Galicia con Naranja X | 3,2% | 9,6% | 93,4% | 1,1-1,4x |
| Macro | 10% ROAE | 5,4% | 109,8% | 1,3-1,5x |
| BBVA Argentina | 8,3% ROAE | 5,6% | 88,4% | 1,5x |
| Supervielle | s/d | 5,6% | s/d | 0,8x oct-25 |
| Banco Galicia, solo el banco | 2,9% | 7,7% | 91,4% | s/d |
La empresa no declara si el retorno sobre capital está anualizado o corresponde al trimestre sin anualizar. Hueco Nº 3.
La comparación es entre grupos. Los cuatro informan a nivel de su propio consolidado, así que la fila que compara es la del Grupo Galicia: 9,6% de mora contra 5,4% de Macro, más de cuatro puntos de diferencia.
La fila del banco contesta otra pregunta. Sin Naranja X, la mora de Galicia es 7,7%. La distancia entre 7,7% y 9,6% es exactamente lo que pesa el negocio de consumo dentro del grupo, y es la misma historia de la sección anterior vista desde el balance consolidado.
Con cualquiera de las dos filas, Galicia tiene la mora más alta de la tabla. Sobre el retorno sobre capital no decimos lo mismo, y el motivo está en la advertencia de abajo.
Lo que la tabla no habilita a decir: cuánto descuento tiene contra sus pares. Los rangos de precio sobre libros de Galicia y de Macro se solapan entre 1,3 y 1,4 veces. Con esa dispersión, y con múltiplos que vienen de proveedores distintos, no se puede afirmar ni que Galicia cotiza más barato ni que cotiza más caro que Macro. Queda como hueco.
Lo que está comprando el que compra. Además del negocio bancario, al 31 de marzo el grupo tenía una exposición neta al sector público de 6.274.700 millones de pesos, un 17% del activo. La misma mejora macro que baja el riesgo país sostiene esa parte del balance. Es la pata de la apuesta que funciona a favor y conviene tenerla a la vista junto con la otra.
Y lo que espera el consenso. El objetivo promedio de los analistas para el ADR está entre 67 y 69 dólares, y el máximo de las últimas 52 semanas es 62,51. O sea: el consenso ve el papel por encima de su techo del año. JPMorgan lo elevó a 85 dólares el 25 de junio, entre 23% y 27% por encima de ese consenso, y un 36% por encima del máximo de 52 semanas. Son estimaciones de terceros, no compromisos de la empresa, y van en la dirección contraria a la cautela que sostiene esta pieza. Quien compra hoy le está comprando a un mercado que ya espera la recuperación.
Dónde está el precio
promedios · 5,5%
marcado · 18% de aire
Dos cosas de esta escalera importan más que las demás.
El precio está apoyado arriba de sus dos promedios, y los dos están juntos. El de 50 ruedas en 49,62 y el de 200 en 48,14: hay menos de tres puntos entre uno y otro, y el precio está apenas dos por encima del primero. Es una zona angosta, no un colchón.
Y debajo de esos promedios no hay red hasta 39,38. Entre 48,14 y 39,38 hay un 18% sin ningún nivel que el gráfico reconozca. El 39,38 sí es serio: aparece marcado tanto en el diario como en el semanal, o sea que el precio lo respetó en dos escalas de tiempo distintas.
El RSI está en 50,27 en el diario y 53,41 en el semanal. Ni sobrecompra ni sobreventa: el precio no viene estirado para ningún lado.
Si la mora del grupo queda exactamente en 9,6%, ninguno de los dos se confirma. Un camino que se llama "la recuperación aparece" no se puede dar por bueno porque el número no haya empeorado: para eso hace falta que baje. La lectura queda abierta hasta el balance siguiente.
Cómo están escritas estas condiciones, porque de eso depende que se resuelvan solas.
La pata del riesgo país lleva fecha de calendario y no "el balance de agosto". La diferencia entre las dos patas es que el balance es un hecho que se reconoce cuando ocurre, aunque no se sepa el día; el riesgo país es un número que se mueve todos los días, y sin fecha de corte una condición sobre él no se puede cerrar nunca, porque siempre queda un mañana donde el número se cruza. Y mide cierre en las dos puntas, activación y ruptura, por el mismo motivo: el cierre es el único número que después nadie discute.
Sobre el ROE, la condición que no está: el balance de agosto trae el retorno sobre capital y sería el dato natural para medir la recuperación. No lo usamos como umbral porque no sabemos con qué base lo informa la empresa, y está declarado como hueco. Poner un umbral sobre un número cuya base declaramos desconocida sería lo mismo que colgar la lectura de una fecha que no confirmamos.
La distancia al umbral del riesgo país, de los dos lados: hoy está en 408, así que faltan 92 puntos básicos, un movimiento del 22%. Hace cuatro semanas la distancia era mucho menor, porque comprimió más de 80 puntos en el último mes. Del lado de la mora no existe un dato adelantado equivalente: no hay una serie pública que anticipe la irregularidad del crédito. Por eso la vara es el número de abril y nada más.
Los dos caminos pueden quedar vivos a la vez: el dato de mora puede activar A y el riesgo país activar B semanas después. Si eso pasa, la lectura vuelve al mapa y se publica una relectura con los dos datos sobre la mesa.
Lo que miro
Lo que no sabemos
De dónde sale cada número
Ningún número entra como hecho sin fuente. Las cifras contables están en moneda constante al 31 de marzo de 2026 y no se comparan con saldos nominales de trimestres anteriores sin reexpresar. El consenso de analistas son estimaciones de terceros, no compromisos de la empresa.
El país consiguió en seis meses lo que no había conseguido en años, y el grupo dueño de su mayor banco privado gana un tercio de lo que ganaba. No es una paradoja: es que la mejora entra por arriba, en el riesgo país y en la inflación, y el daño está abajo, en la cuota que no se pagó. Cuando salga el informe sabemos si abajo también empezó a mejorar.
El Informe sobre Bancos con los datos de mayo está previsto para el 24 de julio. La lectura de ese número, con los dos caminos ordenados, se publica acá y se avisa por Telegram.
Leer en Substack →